出品|公司研究室新能源組

文|曲奇

近年來(lái)，鋰電池的發(fā)展過(guò)程中一直存在三元鋰還是磷酸鐵鋰的路線之爭(zhēng)。近期，工信部又重提鋰電池的能量密度，有券商認(rèn)為三元鋰或?qū)⒈弧凹m偏”。

目前，三元鋰由于成本、原材料限制等因素，朝著高鎳低鈷化的趨勢(shì)發(fā)展，國(guó)內(nèi)三元正極材料的廠商中，容百正是高鎳三元材料的龍頭。不過(guò)，2021年前5個(gè)月，高鎳材料出貨量占比33%，較2020年下降26個(gè)百分點(diǎn)。三元材料市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈，容百科技的龍頭地位正被天津巴莫、長(zhǎng)遠(yuǎn)鋰科等公司挑戰(zhàn)。

01.違規(guī)透露業(yè)績(jī)超預(yù)期，高管被通報(bào)批評(píng)

容百科技自2014年成立以來(lái)，一直專(zhuān)注于三元正極材料及其前驅(qū)體的研發(fā)、生產(chǎn)和銷(xiāo)售。公司三元正極材料從NCM523、NCM622系列逐步迭代到NCM811、NCA系列高鎳三元材料，產(chǎn)品主要應(yīng)用于新能源汽車(chē)動(dòng)力電池領(lǐng)域，客戶(hù)包括寧德時(shí)代、SKI、億緯鋰能等。

容百科技第一代NCM811工藝流程于2015年打通，2016年實(shí)現(xiàn)中試，2017年實(shí)現(xiàn)第一代產(chǎn)品量產(chǎn)，成為國(guó)內(nèi)首家大規(guī)模量產(chǎn)NCM811的企業(yè)，2018年實(shí)現(xiàn)第二代產(chǎn)品量產(chǎn)。從公司的收入結(jié)構(gòu)看，2018年之前容百科技的主要收入來(lái)自常規(guī)三元材料NCM523系列，2018年之后的主要收入來(lái)自高鎳三元材料NCM811系列。

2016年和2017年，NCM523系列在收入中占比分別為48%和60%，NCM811系列收入占比分別為1%和17%。2018年，NCM811系列收入占比升至41%，而NCM523系列收入占比降至28%。2019年，高鎳正極材料收入占比提高到80%。

2020年，隨著主流車(chē)企選擇具備續(xù)航里程優(yōu)勢(shì)、輕量化的高鎳三元電池技術(shù)路線，高鎳在三元材料出貨量中的占比達(dá)到24.1%，較2019年提高13個(gè)百分點(diǎn)，容百科技在高鎳市場(chǎng)的市占率接近一半。2021年7月，國(guó)內(nèi)高鎳材料總產(chǎn)量13820噸，同比增長(zhǎng)268.5%，市占率41.6%，三元材料進(jìn)一步朝高鎳化趨勢(shì)發(fā)展。

受益于高鎳在材料滲透率快速增長(zhǎng)，2021年上半年，容百科技高鎳三元正極材料出貨量在2萬(wàn)噸以上，同比增長(zhǎng)135%，二季度銷(xiāo)量環(huán)比增長(zhǎng)50%。2021年上半年，公司收入35.93億，同比增長(zhǎng)191.69%；歸母凈利潤(rùn)3.21億，同比增長(zhǎng)491.36%。

業(yè)績(jī)爆發(fā)式增長(zhǎng)的容百科技，多次接受機(jī)構(gòu)調(diào)研。2021年5月，容百科技高管在東吳證券組織的投資者交流會(huì)上透露“未來(lái)二三季度業(yè)績(jī)會(huì)超預(yù)期”、“前驅(qū)體也開(kāi)始出現(xiàn)產(chǎn)能跟不上需求的狀態(tài)”“公司與特定客戶(hù)開(kāi)展合作”等信息。

這些信息的披露讓容百科技股價(jià)在2個(gè)交易日內(nèi)漲幅超40%，上交所認(rèn)為容百科技嚴(yán)重違反了信息披露公平性要求，對(duì)公司實(shí)際控制人兼董事長(zhǎng)白厚善、董事會(huì)秘書(shū)張媛予以通報(bào)批評(píng)。

02.同行競(jìng)爭(zhēng)激烈，高鎳三元市占率被擠壓

容百科技在三元材料布局上有先發(fā)優(yōu)勢(shì)，是國(guó)內(nèi)較早量產(chǎn)高鎳三元材料的公司。此外，高鎳三元材料和常規(guī)三元材料技術(shù)上的不同，存在一定技術(shù)壁壘，且通過(guò)下游電池和整車(chē)廠商的認(rèn)證，更為復(fù)雜，時(shí)間也更長(zhǎng)，種種原因讓容百科技在高鎳市場(chǎng)占據(jù)較高份額。

不過(guò)，其他三元材料生產(chǎn)企業(yè)如天津巴莫研發(fā)高鎳化產(chǎn)品，隨著生產(chǎn)高鎳三元材料的公司增多，容百科技的市場(chǎng)地位可能會(huì)受到挑戰(zhàn)。2020年，國(guó)內(nèi)高鎳三元材料市場(chǎng)中，容百科技和天津巴莫的市占率分別為59%和24%。2021年前5個(gè)月，容百科技高鎳材料出貨量占比降至33%，天津巴莫出貨量占比升至29%。除了天津巴莫，貝特瑞、當(dāng)升科技等公司也在侵蝕容百科技的市場(chǎng)份額。

不光是同行間的競(jìng)爭(zhēng)，寧德時(shí)代等頭部電池公司的多供應(yīng)商體系也會(huì)給容百科技帶來(lái)挑戰(zhàn)。2018年以來(lái)，容百科技的前5大客戶(hù)集中度越來(lái)越高。2018年到2020年，公司前5大客戶(hù)在收入中占比分別為52.79%、80.20%、84.97%，尤其是對(duì)頭部客戶(hù)寧德時(shí)代的依賴(lài)度很高。

而寧德時(shí)代的三元材料供應(yīng)商除容百科技外，還包括長(zhǎng)遠(yuǎn)鋰科、巴莫科技、振華新材、杉杉能源、廈鎢新能等公司。其中，巴莫科技、廈鎢新能也為寧德時(shí)代供應(yīng)高鎳材料。寧德時(shí)代前5大供應(yīng)商在成本中占比不到20%，多供應(yīng)商體系可以幫寧德時(shí)代降低單一采購(gòu)依賴(lài)風(fēng)險(xiǎn)，也能讓其在議價(jià)方面占據(jù)更多優(yōu)勢(shì)，進(jìn)而降低采購(gòu)成本。

當(dāng)其他三元材料公司的高鎳產(chǎn)品進(jìn)入寧德時(shí)代等公司的供應(yīng)鏈之后，容百科技在高鎳市場(chǎng)的領(lǐng)導(dǎo)地位無(wú)疑會(huì)受到挑戰(zhàn)。

目前，容百科技正在積極開(kāi)發(fā)Ni95及以上的NCM(鎳鈷錳三元)、NCA(鎳鈷鋁三元)和NCMA(鎳鈷錳鋁四元)等材料。如果這些材料能率先占據(jù)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，容百科技有望鞏固高鎳材料的龍頭地位。

03.產(chǎn)能利用率提高，毛利率連降2年后回升

近年來(lái)，國(guó)內(nèi)鋰電池正極材料行業(yè)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)有所加劇導(dǎo)致供給持續(xù)增長(zhǎng)，且三元正極材料下游新能源動(dòng)力電池行業(yè)集中度不斷攀升，導(dǎo)致正極材料生產(chǎn)商議價(jià)能力減弱，容百科技毛利率有所下滑。2018年到2020年，公司毛利率分別為16.62%、14.00%、12.18%。

根據(jù)安信證券的研報(bào)，NCM811型高鎳三元材料毛利率超15%，顯著高于NCM532型常規(guī)三元材料，高鎳三元材料有一定的技術(shù)溢價(jià)。但根據(jù)長(zhǎng)遠(yuǎn)鋰科的招股書(shū)，在生產(chǎn)三元正極材料的公司中，2019年和2020年，容百科技的毛利率略低于行業(yè)均值。

容百科技的毛利率偏低，主要是因?yàn)槿莅倏萍记捌诠潭ㄙY產(chǎn)投資、工藝技術(shù)提升階段性地側(cè)重于正極材料制造環(huán)節(jié)，三元前驅(qū)體配套產(chǎn)線的升級(jí)擴(kuò)產(chǎn)相對(duì)有所滯后，使得部分型號(hào)高鎳前驅(qū)體主要來(lái)源于外部采購(gòu)。2018年到2020年，容百科技前驅(qū)體毛利率分別為6.28%、4.96%、-0.07%。

根據(jù)容百科技已公布的擴(kuò)產(chǎn)計(jì)劃，前驅(qū)體募投項(xiàng)目2021年底實(shí)現(xiàn)6萬(wàn)噸產(chǎn)能，產(chǎn)能2021年底擴(kuò)產(chǎn)至12萬(wàn)噸以上，根據(jù)公司未來(lái)產(chǎn)能規(guī)劃，自供率將維持在動(dòng)態(tài)水平。2021年上半年，容百科技高鎳前驅(qū)體大規(guī)模量產(chǎn)，產(chǎn)能利用率提升，一季度實(shí)現(xiàn)扭虧為盈，二季度實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)環(huán)比翻倍增長(zhǎng)，公司整體毛利率提升至14.40%，同比增長(zhǎng)2.86個(gè)百分點(diǎn)。

容百科技擴(kuò)大產(chǎn)能時(shí)，保證上游原材料供應(yīng)的穩(wěn)定性十分重要。2018年到2020年，容百科技從前5大供應(yīng)商的采購(gòu)額占成本比例分別為45.93%、60.54%、64.94%。容百科技所需的原材料鎳、鈷、鋰等資源稀少，尤其是2021年上游材料大幅漲價(jià)的背景下，需與上游企業(yè)保持良好的合作關(guān)系。

11月18日，容百科技與華友鈷業(yè)簽訂了《戰(zhàn)略合作協(xié)議》，公司將與華友鈷業(yè)在上游鎳鈷金屬資源開(kāi)發(fā)、前驅(qū)體技術(shù)開(kāi)發(fā)、前驅(qū)體產(chǎn)品供銷(xiāo)等領(lǐng)域建立長(zhǎng)期緊密合作。從2022年起至2025年末，容百科技在華友鈷業(yè)的前驅(qū)體采購(gòu)量不低于18萬(wàn)噸。

容百科技在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的高鎳三元材料領(lǐng)域具有先發(fā)優(yōu)勢(shì)，但同時(shí)需要警惕同行間激烈的競(jìng)爭(zhēng)，以及寧德時(shí)代等大客戶(hù)對(duì)自身業(yè)績(jī)可能造成不利影響。