出品|公司研究室地產組

文|曲奇

2021年，“招保萬金”中曾經一度掉隊的招商蛇口奮起直追，年銷售額3268億，排名行業第7。

近日，招商蛇口公布了2021年財報并召開業績會。在業績會上，招商蛇口管理層直言地產行業規模見頂，2022年也不會輕松。作為央企，招商蛇口在融資上相較民營地產商有一定優勢，但公司卻表示2022年要謹慎拿地，寧可錯過也不拿錯。

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謹慎態度下，招商蛇口將2022年銷售目標設為3300億，增速接近零。在扣非凈利潤連續3年下滑的背景下，招商蛇口有意培養第二增長曲線，但根據公司現有的業務，新增長業務難覓蹤跡。

01、2022年目標銷售額零增長

2021年，地產行業艱難前行，全國商品房銷售額18.19萬億，同比增長4.8%，商品房銷售面積17.94億平方米，同比增長1.9%。雖然商品房交易規模達歷史最高水平，但增速明顯回落。

在這樣的大環境下，招商蛇口在2021年有著不錯的表現。全年，公司簽約銷售額3268.34億，同比增加17.73%，增速高于行業大盤，行業排名提升至第7。不過，招商蛇口并沒有完成年初制定的3300億銷售目標，略顯遺憾。

在3月22日的業績會上，招商蛇口管理層對2022年地產行業的預測并不樂觀。公司董事長許永軍直言：“從行業的角度看，去年很難，今年也不會輕松。”由此，招商蛇口2022年的目標較為保守，公司考慮到外部環境的不確定性，將2022年銷售目標設定為3300億元，與2021年基本持平。

招商蛇口不僅對2022年不樂觀，對未來地產行業的發展更有點悲觀。公司董事總經理蔣鐵峰認為，當前行業紅利逐漸消失，行業規模見頂。蔣鐵峰預計，未來行業規模會逐漸下降，或將下降30%以上。

從國家統計局公布的數據來看，2022年1到2月，全國商品房銷售額15459億元，下降19.3%，其中，住宅銷售額下降22.1%，前兩個月房地產市場銷售是比較冷清的。

2020年“三道紅線”出臺后，規模已經不是房企追求的最主要目標了。招商蛇口也表示，把握住“穩”字就把握了現在及未來五年甚至更長時間房地產行業的脈搏，作為企業，公司時時刻刻都在尋求發展，但不追求短期做到規模多少。

根據招商蛇口的公告，2022年前兩個月，公司累計簽約銷售額252.11億，同比下降39.74%，僅完成全年目標的7.6%。根據當下的市場環境，招商蛇口想要完成3300億銷售目標也不是件容易的事情。

02、扣非凈利潤連續3年下滑

2021年，招商蛇口營業收入1606.43億元，同比增加23.93%。收入穩健增長，但大額計提資產減值導致凈利潤下滑是這份財報中很“刺眼”的地方。

分業務來看，2021年，公司地產開發業務收入1279.11億，增長26.32%，占比80%；園區開發收入324.33億，增長15.24%，占比20%；郵輪業務收入19.94億，增長49.54%，占比0.12%。

招商蛇口曾設想，要在2018到2020年，把地產收入占比從85%降到60%，園區占比15%提升到30%—40%。從2021年數據來看，這個目標顯然沒有完成。或許，招商蛇口沒能降低地產收入占比是幸運的，畢竟產業園區需要的沉淀資金太多，不利于資金流轉。盡管園區拿地價便宜，成本上相對有優勢，但位置不好不利于去化，也就不利于銷售回款。

在這次業績會上，招商蛇口管理層也提到，“對于歷史上配合著住宅拿地搭配的一些商辦資產，先天素質或者區位并不是太好，經營效益很難提升，占用公司一定資金，招商蛇口最近也在積極處置，置換成現金或更優質的物業。”

毛利率和凈利潤下滑無疑是招商蛇口的痛點。2021年，招商蛇口毛利率25.47%，同比下降3.22個百分點。毛利率下行是整個行業的趨勢，各房企在2017年和2018年拿的高價地陸續結轉，使得近兩年毛利率持續下降。

不過，公司財務總監黃均隆表示，2019年以后特別是2020年和2021年的地，會在2022年及以后進入結轉階段，其認為毛利率水平會有所提升。

高價地的影響也體現在凈利潤層面上，曾經高溢價拿下的項目近幾年不斷計提減值。近三年，招商蛇口累計計提減值準備96.04億，累計減少歸母凈利70.73億。其中，2021年計提資產減值和信用減值準備43.72億，導致歸母凈利潤減少34.56億。

2019年到2021年，招商蛇口歸母凈利潤分別是160.33億、122.53億、103.72億，連續兩年下滑。需要注意的是，2021年，招商蛇口通過發行蛇口產業園REIT產生稅后收益14.58億，這讓公司三季度的歸母凈利潤大增190%。

發行REIT讓單季度凈利潤實現大幅增長，但也讓招商蛇口扣非凈利潤更為難看，2018年到2021年，公司扣非凈利潤分別為145.97億、124.73億、90.82億、88.59億，已經連續三年下滑。

招商蛇口管理層表示，公司要不斷地提升經營管理能力，優化業務結構，提升利潤率，培養利潤增長第二曲線。不過，從招商蛇口現有的業務劃分來看，想提升利潤主要靠住開業務，短期恐怕難以找到新的增長點。

03、謹慎接手出險企業項目

2021年，各地預售監管政策越來越嚴格，以往的“高周轉”模式已經難以走通了。由于多家銀行暫停保函置換監管資金業務，房企可動用資金減少，公司經營發展、資金方面都有一定的壓力。

“三道紅線”未達標的房企以及高杠桿房企，是這輪調控中最難受的公司。多數央企地產公司由于負債率長期較低，且有背書，融資端具有很大的優勢。2021年末，招商蛇口現金短債比為1.25倍，剔除預收賬款與合同負債后的資產負債率61.7%，凈負債率42.8%。公司全年融資成本降至4.48%。

2021年下半年以來，央企成為市場上的拿地主力。2021年，招商蛇口拿地金額達671億，相比2020年的344億，接近翻倍。不過，對2022年的拿地情況，招商蛇口仍然顯得偏謹慎。

招商蛇口管理層指出，公司短期計劃是以銷定投、量入為出，對參拍城市、參拍土地的選擇非常嚴格，寧可不拿也不要拿錯。進入市場好、利潤確定性強、團隊強、回款好、城市存銷比較低的城市，退出基本面相對差的城市，并不會為了拿地而拿地。

對于外界更為關注的問題，即是否會接受部分出險房企的項目。公司管理層稱，招商蛇口現在在與多家房企進行接觸。不過，總經理蔣鐵峰表示，“現在有些項目外面看起來很好，但是盡調之后發現問題特別多，所以還是比較謹慎地推進。”

有私募基金經理分析，央企地產公司也在等，出險房企處置資產的時間拖得越久，資產價格越低，手里有錢時間上等得起的地產商，下半年接手項目的代價要比上半年低，他們并不著急。

在投資端，招商蛇口也存在一些需要提升的方面，比如權益拿地額。2021年，招商蛇口權益比是51%，2022年的目標是提高到60%。由于過往權益拿地額占比偏低，2016年到2021年，公司少數股東權益占比一直在提高，由27.5%提高到60.7%。

這也導致利潤分配的比例有所變化，2021年，招商蛇口少數股東損益48.29億，增長3.6%，少數股東損益占比31.7%，而2016年時占比僅21.4%。業績會上，管理層表示，未來隨著公司拿地權益比及操盤能力提升，少數股東損益占比應該會下降。

招商蛇口超60%的少數股東權益占比及240億的永續債，若放在民營房企身上，大概率會被質疑表外負債存在較大風險。縱然有央企背書，這也是招商蛇口應該注意的地方。