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大幅破凈的民生銀行,可以抄底嗎?

市值榜市值榜2023-01-18 13:30 數(shù)字產(chǎn)業(yè)
2022年11月開(kāi)始,銀行板塊迎來(lái)一波行情,在此之前,銀行板塊幾乎是單邊下跌,到10月末,銀行(申萬(wàn))指數(shù)已經(jīng)下挫了22.6%。

2022年11月開(kāi)始,銀行板塊迎來(lái)一波行情,在此之前,銀行板塊幾乎是單邊下跌,到10月末,銀行(申萬(wàn))指數(shù)已經(jīng)下挫了22.6%。

這一波反攻,把全年跌幅拉升到10.47%,個(gè)股普漲,但也有明顯的分化。

招商銀行、寧波銀行漲幅居前,均超過(guò)了30%,中農(nóng)工建這些大行漲幅靠后,5%左右。這倒也符合市場(chǎng)對(duì)于招商銀行優(yōu)等生、大行更求穩(wěn)的定位。

漲幅比較小的全國(guó)性銀行還有民生銀行,兩個(gè)月漲4.55%,如果以市凈率來(lái)看,民生銀行0.3倍的PB(以2023年1月9日的收盤(pán)價(jià)計(jì)算),在A股42家上市銀行中居于末位。

拉長(zhǎng)時(shí)間來(lái)看,民生銀行股價(jià)走弱已經(jīng)很長(zhǎng)時(shí)間了,現(xiàn)在股價(jià)已經(jīng)回到了九年前,從進(jìn)擊的“小微之王”到跑不動(dòng),民生銀行經(jīng)歷了什么?為什么民生銀行估值吊車(chē)尾?跌了這么久,民生銀行的風(fēng)險(xiǎn)釋放完了嗎?

01

銀行是一門(mén)什么樣的生意?

在討論民生銀行之前,我們先把銀行的生意模式捋清楚。

銀行的業(yè)務(wù)一般分為以下幾種:

第一項(xiàng)也是最基本的,存貸款業(yè)務(wù)。低息從個(gè)人客戶或者公司客戶處攬儲(chǔ),高息進(jìn)行放貸:消費(fèi)貸、房貸、信用卡、經(jīng)營(yíng)貸等等。

中間的利差是銀行的利潤(rùn)。

不是所有放出去的貸款都能收回來(lái),根據(jù)貸款的質(zhì)量,銀行將貸款進(jìn)行五級(jí)分類管理:正常類、關(guān)注類、次級(jí)類、可疑類,損失類,發(fā)現(xiàn)壞賬苗頭可以做降級(jí)處理。

銀行也難以判定貸款何時(shí)變成真正的壞賬,因此會(huì)對(duì)在壞賬發(fā)生之前就計(jì)提貸款減值準(zhǔn)備,其中一部分會(huì)根據(jù)貸款類別計(jì)提不同比例。計(jì)提減值的過(guò)程叫做撥備,撥備的金額越高,當(dāng)期的凈利潤(rùn)就越低。

因此,貸款質(zhì)量好,銀行能夠坐收利息,質(zhì)量不好,利息收不到,可能連本金也收不回。又因?yàn)橘J款收回的難預(yù)測(cè)性,銀行又被稱作是“收益前置,風(fēng)險(xiǎn)后置”的行業(yè)。

第二項(xiàng)是投資業(yè)務(wù),吸收儲(chǔ)戶存款之后,除了放貸款,銀行也可以用錢(qián)進(jìn)行如購(gòu)買(mǎi)國(guó)債等投資業(yè)務(wù)。

第三項(xiàng)是同業(yè)業(yè)務(wù),主要發(fā)生在銀行與證券、保險(xiǎn)等其他金融機(jī)構(gòu)之間,比如銀行間的拆借、外匯買(mǎi)賣(mài)等。

第四項(xiàng)是中間業(yè)務(wù),比如代銷理財(cái)產(chǎn)品、基金、保險(xiǎn),進(jìn)行資金托管等業(yè)務(wù),銀行收取手續(xù)費(fèi)和傭金,交易量是做大中間業(yè)務(wù)的基礎(chǔ)。

由四項(xiàng)業(yè)務(wù)構(gòu)成的營(yíng)業(yè)收入可以分為利息凈收入、手續(xù)費(fèi)和傭金凈收入、投資收益和其他。

歸結(jié)起來(lái),銀行的業(yè)務(wù)就是借別人的錢(qián)賺自己的錢(qián),比拼的就是誰(shuí)的資金成本更低、獲取收益的能力更強(qiáng)、風(fēng)險(xiǎn)控制的弦繃得更緊。

銀行是經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的行業(yè),穩(wěn)定比獲利更重要,這與一般企業(yè)以股東利益最大化為目標(biāo),并不完全一致,因此在諸多行業(yè)中,銀行的估值常常比較低。

銀行業(yè)的估值方法,一般采用PB,而不是更常見(jiàn)的PE,因?yàn)殂y行屬于高杠桿、資本密集型行業(yè),利潤(rùn)可以通過(guò)更高的杠桿來(lái)撬動(dòng),再加上風(fēng)險(xiǎn)滯后性以及盈利能力受貨幣政策等的影響大,PE并不適用。

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民生銀行歷史PB,來(lái)源:東財(cái)choice

而銀行的資產(chǎn)(發(fā)放的貸款、購(gòu)入的金融資產(chǎn)等等)比較容易變現(xiàn),負(fù)債(吸儲(chǔ)、向央行的借款等等)的價(jià)值也容易衡量,凈資產(chǎn)基本等同于內(nèi)在價(jià)值,因此金融機(jī)構(gòu)多用PB進(jìn)行衡量。

當(dāng)前的銀行股,多數(shù)是破凈的。

破凈意味著,公司的市值低于其擁有的凈資產(chǎn),即使當(dāng)即破產(chǎn),作為投資者也能分到更多,因此買(mǎi)入破凈股被認(rèn)為是一種具有安全邊際的投資方式,最早是巴菲特的老師格雷厄姆提出,被稱為撿煙蒂理論。

其實(shí)早些年,銀行并不是常態(tài)化破凈,工商銀行、中國(guó)銀行和建設(shè)銀行曾經(jīng)都有過(guò)四五倍的PB。

但隨著經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的速度降下來(lái)、利率一降再降,銀行業(yè)賺錢(qián)變得更有挑戰(zhàn)性。疊加上市公司變多,資金趨向于快速賺錢(qián),拉動(dòng)銀行股形成行情需要的資金體量較大,銀行股自然難以像風(fēng)口上的賽道股一樣,能有快速上漲、幅度可觀的行情。

回到民生銀行,為什么會(huì)估值墊底,上漲幅度墊底?

02

出來(lái)混,遲早要還的

90年代,中國(guó)經(jīng)濟(jì)蓬勃發(fā)展,要求金融體系更加市場(chǎng)化,而當(dāng)時(shí)的銀行都是由國(guó)家投資或者地方財(cái)政、國(guó)有企業(yè)投資組建的。

1993年的首屆泰山會(huì)議上,泰山會(huì)的會(huì)員們提出民營(yíng)企業(yè)貸款難是最大的問(wèn)題,并產(chǎn)生了一個(gè)想法:創(chuàng)辦一家為民企服務(wù)的銀行。

在這個(gè)想法下,1996年,民生銀行成立了,這是第一家民營(yíng)企業(yè)發(fā)起設(shè)立的全國(guó)性股份制商業(yè)銀行,這也決定了民生銀行與其他行不在一個(gè)平等的競(jìng)爭(zhēng)線。

初期,民生銀行拉存款非常難,掃馬路、掃樓都是基本操作,高管也要帶頭搞業(yè)務(wù),酒桌上拼酒拉存款的事也有發(fā)生。

正因如此,“狠”“狼性”后來(lái)成為了民生銀行的標(biāo)簽。

從2009年起,民生銀行著力推行小微金融戰(zhàn)略,憑借在小微金融上的創(chuàng)新,比如以“打破抵押物崇拜和報(bào)表崇拜”的力度為小微企業(yè)提供融資,民生銀行成為了“小微之王”。

眾所周知,招商銀行是零售之王,也是銀行里的優(yōu)等生,其實(shí)2009年到2012年,民生銀行也有著高ROE和高PB,“小微之王”的風(fēng)頭能并不遜于招行。

2011年,民生銀行當(dāng)時(shí)的行長(zhǎng)說(shuō)利潤(rùn)太高,有時(shí)候自己都不好意思公布。

驕傲的業(yè)績(jī)止步于2014年。

這一年開(kāi)始,實(shí)體經(jīng)濟(jì)下行的壓力顯現(xiàn),民生銀行的中小微貸款業(yè)務(wù)開(kāi)始收縮,貸款余額減少,占發(fā)放貸款和墊款的比例也在下降。

另一項(xiàng)出問(wèn)題的貸款是在地產(chǎn)行業(yè)。

地產(chǎn)行業(yè)無(wú)疑是前些年發(fā)展最快的行業(yè),民生銀行自然不會(huì)放過(guò)這塊利潤(rùn),在全國(guó)性銀行中,民生銀行對(duì)地產(chǎn)業(yè)的貸款占貸款及墊款總額的比例也偏高,比如2014年,這一比例達(dá)到了12.8%,比“涉房風(fēng)險(xiǎn)高”的平安銀行都高,更別提五大行了。

民營(yíng)企業(yè)出資設(shè)立,且股權(quán)分散,導(dǎo)致多家民營(yíng)股東進(jìn)行關(guān)聯(lián)貸款,是民生銀行一直以來(lái)的問(wèn)題。

踩雷泛海集團(tuán),就是疊了關(guān)聯(lián)貸款和房地產(chǎn)的雙BUFF,此外,民生銀行還踩了泰禾、恒大等地產(chǎn)的雷。

資本市場(chǎng)上,保千里、輝山乳業(yè)、龐大集團(tuán)、康得新等的債務(wù)危機(jī)中,也總是少不了民生銀行的影子。

風(fēng)控,同樣是民生銀行的弱勢(shì)。

由于風(fēng)險(xiǎn)的滯后性,民生銀行的不良貸款率不斷上升。也就是不良貸款(次級(jí)、可疑、損失)的占比在提升。

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股權(quán)問(wèn)題、業(yè)績(jī)問(wèn)題以及風(fēng)控引來(lái)監(jiān)管罰單,都是民生銀行股價(jià)走弱的原因。

2020年,民生銀行管理層大換血,新董事長(zhǎng)高迎欣坦言,將加速處置過(guò)去遺留的不良資產(chǎn),夯實(shí)資產(chǎn)質(zhì)量。將原本屬于正常類的貸款,下調(diào)到關(guān)注類甚至不良類,將不良類資產(chǎn)迅速甩出,都是夯實(shí)資產(chǎn)質(zhì)量的方法。

在這一過(guò)程中,會(huì)出現(xiàn)以下情況:計(jì)提更多的貸款減值準(zhǔn)備,利潤(rùn)下滑。

2019年——2021年,由于發(fā)放貸款和墊款產(chǎn)生的減值損失分別為608.5億元、769.9億元和586.6億元,增速分別為39.5%、26.5%和-23.8%。

于是我們看到,民生銀行的利潤(rùn)已經(jīng)連續(xù)三年沒(méi)有起色。

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而利潤(rùn)下滑又會(huì)影響資本充足率,進(jìn)而限制杠桿率、負(fù)債和資產(chǎn)的擴(kuò)張。為避免這個(gè)怪圈對(duì)銀行經(jīng)營(yíng)影響過(guò)大,不良資產(chǎn)不能賣(mài)了完事,壞賬的轉(zhuǎn)出與核銷也不能太快,清洗歷史包袱需要時(shí)間。

那么,當(dāng)前的民生銀行,風(fēng)險(xiǎn)釋放完了嗎?

03

風(fēng)險(xiǎn)釋放完了嗎?

息差影響收入,不良資產(chǎn)影響利潤(rùn),看銀行的盈利能力必須看這兩方面。

民生銀行的凈息差持續(xù)下降,從2020年的2.14%,降低到2022年前三季度的1.56%。在已披露數(shù)據(jù)的39家A股上市銀行中排第36位。

凈息差下降,和兩方面因素相關(guān):吸儲(chǔ)的成本和放貸/投資的收益。

民生銀行的短板在于前者。

按照東財(cái)choice的統(tǒng)計(jì),2022年上半年,民生銀行計(jì)息負(fù)債的成本率為2.42%,在業(yè)內(nèi)屬于偏高的位置,光大和興業(yè)在2.3%左右,平安為2.16%,招商銀行還不到1.6%,這說(shuō)明民生銀行低息攬儲(chǔ)的能力有欠缺。

相較于網(wǎng)點(diǎn)多、信用高的大行,民生銀行確實(shí)缺乏優(yōu)勢(shì)。

2023年,民生銀行的低凈息差會(huì)改善嗎?

從負(fù)債端來(lái)看,當(dāng)下,居民存錢(qián)意識(shí)強(qiáng),2022年存款呈現(xiàn)出明顯的定期化趨勢(shì),拉高了銀行吸儲(chǔ)的成本。居民恢復(fù)消費(fèi)信心、企業(yè)恢復(fù)投資信心尚需要一定的時(shí)間。

從資產(chǎn)端來(lái)看,當(dāng)前貸款利率下行,加上年初房貸利率據(jù)此重新定價(jià),會(huì)拉低2023年資產(chǎn)端的收益。

因此,2023年整體不會(huì)是高息差的環(huán)境。但多數(shù)銀行認(rèn)為下半年會(huì)好于上半年。

再來(lái)看資產(chǎn),分為規(guī)模和質(zhì)量?jī)蓚€(gè)方面。

規(guī)模方面,近三年,民生銀行的擴(kuò)張速度緩慢。

銀行的資產(chǎn)中大部分是風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn),一般而言,風(fēng)險(xiǎn)高的資產(chǎn)收益也高,可以簡(jiǎn)單理解為更能賺錢(qián)的資產(chǎn)。風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資產(chǎn)中最重要的是信用風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資產(chǎn)。

截至2022年6月末,民生銀行的信用風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資產(chǎn)為5.26萬(wàn)億,相比于2019年底,規(guī)模只增加了11%,同時(shí)期,平安銀行規(guī)模擴(kuò)張34%,建設(shè)銀行、興業(yè)銀行、光大銀行在26%——29%之間。

這期間,民生銀行的信用風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)增增減減,尚未呈現(xiàn)出明確的回升態(tài)勢(shì)。

質(zhì)量方面,民生銀行多個(gè)指標(biāo)表現(xiàn)較差。

2022年前三個(gè)季度,民生銀行的不良率在1.74%左右,2021年則在1.8%左右。橫向?qū)Ρ龋裆y行又是倒數(shù)。

上文我們提到了撥備,如果撥備足夠多,而實(shí)際壞賬較少,則有利于未來(lái)的利潤(rùn),撥備就相當(dāng)于一個(gè)業(yè)績(jī)的蓄水池。

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截至2022年9月末,民生銀行的撥備覆蓋率(撥備對(duì)于不良資產(chǎn)的覆蓋率)為141.6%,監(jiān)管要求的是120%—150%。這一方面說(shuō)明整體不良資產(chǎn)的規(guī)模太高,另一方面說(shuō)明,業(yè)績(jī)沒(méi)有后備軍。

當(dāng)然,民生銀行這幾年的改革也不是沒(méi)有成效,貸款類資產(chǎn)的質(zhì)量出現(xiàn)了一些好轉(zhuǎn)的信號(hào)。

上文提到,當(dāng)銀行發(fā)現(xiàn)一項(xiàng)貸款有壞賬苗頭的時(shí)候,可以做降級(jí)處理,向下降級(jí)叫做遷徙。

2020年以來(lái),正常類貸款和關(guān)注類貸款遷徙率有明顯的下滑趨勢(shì),次級(jí)類也有下滑。

其中正常類貸款的遷徙率在2022年上半年已經(jīng)降至1.55%,關(guān)注類貸款遷徙率也已經(jīng)降至低于行業(yè)中位數(shù)(以A股上市銀行計(jì)),這說(shuō)明這兩類資產(chǎn)的夯實(shí)取得了成效,風(fēng)險(xiǎn)正在出清。

04

結(jié)語(yǔ)

冰凍三尺,非一日之寒。

從外部經(jīng)濟(jì)環(huán)境到股東層面的股權(quán)分散紛爭(zhēng)不斷,再到經(jīng)營(yíng)風(fēng)格,經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)長(zhǎng)時(shí)間積累如同雪球越滾越大,民生銀行背負(fù)的歷史包袱也越來(lái)越重。

風(fēng)險(xiǎn)的釋放也非一日之功。

當(dāng)下的民生銀行,即使管理層大幅換血,即使該爆的雷已經(jīng)爆了不少,一些指標(biāo)仍然擦邊合格或者處于行業(yè)下游,不受投資者歡迎也在所難免。

民生銀行的問(wèn)題也不只是甩不良資產(chǎn)的包袱,清理沉疴痼疾,改善內(nèi)控、構(gòu)建適合新時(shí)代經(jīng)濟(jì)發(fā)展背景的道路,以及由此衍生的組織、文化方面的調(diào)整都是需要進(jìn)一步考慮的。

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