就像夾在七個小矮人堆里的白雪公主，房地產總是一個讓人難以忽略的話題。

從去年底一直到現在，市場每隔一段時間就會有篇小作文。

市場也有很多人買單。號稱私募魔女的李蓓，年初就稱房地產股存在著“十年一遇級別”的投資機會。

6月底，著名的暢銷書《大衰退》的作者辜朝明，在一次券商策略會上表示，中國目前“不要把時間浪費在貨幣政策上，不要把時間浪費在結構性改革上，而是應該將所有精力都放在財政刺激上以保持經濟的運轉。”

與此同時，中銀證券首席經濟學家徐高，也發表了《需要全面糾偏對我國債務的認知》，觀點是杠桿還要接著加。

關于房地產的討論，夾雜著太多的噪音。因為牽扯到太多人的切身利益，普遍情緒遠大于理性。市場上形形色色的觀點，往往也是屁股決定腦袋，以至于時間久了自己都分不清哪個才是真實的自己。

質本潔來還潔去。房地產本質上跟股票、大宗商品一樣，都是周期。

01

房地產是有周期的

我們之所以一葉障目，不見泰山，原因無非有兩個，一個就是利益，另一個是經歷的時間太短。

根據《中國居民資產負債表估計：1978年-2019年》的數據，從1985年開始，在居民全部資產的構成中，住房的占比雖然總體上是逐年下降的，但依然處于絕對的高位，到2019年，這個比值是63%。也就是說，在居民全部的資產配置中，接近三分之二是不動產。對于絕大部分居民來說，手上的房子，就是他們這輩子最大的倚仗。

中國居民的資產配置中，房地產占比顯然是偏高的。根據拉斯·特維德在《逃不開的經濟周期》中給出的估計，全球房地產大約占全部可變價格資產的一半。

房地產也是有周期的，只不過我們絕大部分人都沒經歷過一波完整的周期。

四大著名的經濟周期分別為康德拉季耶夫周期、基欽周期、朱格拉周期、庫茲涅茨周期。其中，庫茲涅茨周期就是房地產周期。有意思的是，這個周期雖然以庫茲涅茨命名，但在庫茲涅茨的著作中，卻從來沒有提到過房地產。

房地產市場存在著長度18-20年的周期，這是一個得到市場廣泛認可的結論。

最早發現這個規律的是美國的霍默·霍伊特，他在研究美國芝加哥從1830年到1933年這103年的房地產交易統計數據時，發現房地產市場存在著一個平均間隔18年的周期。后來，更多的房地產從業人員和學者，也相繼證實了這個結論的可靠性。

20年，對于一代人來說，可能就是職業生涯的大部。而且，對于大部分中國人來說，過去這三四十年的變化，簡直就是滄海桑田，翻天覆地，房地產行業，都沒有機會走完一個完整的周期。

02

房地產周期走到哪了？

中國房地產周期的判定某種程度上是一種玄學。因為我們的房地產市場經歷了一個從計劃到市場的轉變，確認起點都是個問題。

1978年，我們從計劃經濟往市場經濟轉型，但直到20年后的1998年，房地產才正式的開始市場化。就在這一年，城鎮住房制度改革啟動，福利分房制度被取消，房地產也成為普通商品的一種。2000年以后，像鏈家、我愛我家這一類的中介機構陸續出現，二手房市場也活躍起來了。

很多人在劃分房地產周期的時候將1998年作為起點，這其實是有問題的。

房地產周期存在的基礎，是有一個完整的房地產市場，而1998年市場剛開始形成，二手房都還少見，劃作起點意義不大，何況這個起點并不一定就是剛好處在一個房地產周期的開端。

好在有一個“鎖模理論”可以解決這個問題：我們在日常參加大會的時候，會發現一個現象，就是一開始大家鼓掌的時候，節奏是混亂的，但三五秒鐘之后，大家的掌聲就開始逐漸同步。

中國經濟首次跟世界經濟深度融合的標志性事件是2008年美國金融危機。這一年，中國出臺了4萬億政策，房地產市場開始了一波大的繁榮。所以，將2008年劃為房地產周期的起點更符合邏輯，2008年之前，只是中國房地產市場化的前奏。

房地產18年周期最著名的劃分方法來自于弗雷德·哈里森。他將這18年的周期劃分成三段：

前7年是第一個階段，需求拉動，市場緩慢增長；

第二個階段同樣是7年，以短期下跌調整開始，在投機驅動下先上漲5年，最后的兩年被稱為“買家的組周期”，加速上漲，市場泡沫化；第三個階段持續4年，價格大幅下跌，最后周而復始。

中國最近的這一波房地產周期，起點是2008年，美國金融危機之后，中國出臺了4萬億救市政策，房價開始上行，一直持續了7年到2014年。2015年中國房價慣例下行，政策又來了一波“漲價去庫存”，房價繼續上行，這個7年小周期一直到2021年結束。按照周期慣性，從2022年開始，就是一波4年的房價回調，這個下行時間要一直持續到2025年。

從周期的角度可以解釋很多問題。

市場上有一種非常具備代表性的觀點認為，2015年的“漲價去庫存”，使我們錯過了解決房地產問題的最好時機。可如果你從周期的角度看，站在2015年的那個時間點上，不管是不是出政策，房價還是要往上走。在這個時期，政策主基調實際是層層加碼，房住不炒。

還有一種觀點是，新生人口數，是2022年以來房地產開始下行的主要原因。任澤平有一個非常著名的觀點，中國房地產市場，“長期看人口，中期看土地，短期看金融”。人口很重要，但并不足以影響短期的房價漲跌。

事實就是，18年的房地產周期，最后4年就是要走下行周期。哪怕出生人口數沒有下降，最近這4年房地產市場也不會好。

房地產周期不是一個能夠用公式推導來實現邏輯自洽的領域，你可以說我們的周期劃分方法是純看圖說話，技術分析，但這種劃分方法確實有著合理性。實際上，最早發現房地產18年周期規律的霍默·霍伊特一度都以為房地產周期已經消失了，可實際上，這個周期的有效性一直延續到現在。

我們劃分方法的另一個支撐是與康波周期的擬合。

按照我們的劃分方法，第五次康波周期蕭條期的終點也出現在2025年，這與我們的房地產周期的劃分結果是一致的。

也就是說，從2026年開始，大的康波周期疊加房地產周期，都是向上的，這可能是一波非常強勢的經濟復蘇和大繁榮的開始。

03

周期的約束和作用

樹不能漲到天上去，這句話非常的宏大敘事。

樹的生長，有自然和物理規律的束縛。房地產周期的外在約束力來自于經濟基礎，也就是GDP。

一般來說，一個國家房地產的總價值，相當于一個國家GDP的2-3倍，這是一條非常硬核的約束。1985年，中國這個比值只有1倍左右，隨后逐年上升，大部分年份維持在2.3-2.5左右，從2015年開始這個比值有比較大幅度的提升，2019年這個比值接近3，但仍處于一個相對合理的范圍內。

房地產總價值跟GDP總量完全正相關，而且每年新建的商品房總量相對保有量顯然并不高，因此房價自然也隨著GDP增長而逐年提升。GDP快速增長的時期，往往也對應著房價的突飛猛進。所以，房價漲不漲不重要，重要的是自己的收入能不能跑贏房價的漲幅。

指望長期看房價會降，也是不現實的。因為中國GDP增速可能會放緩，但一直是增長的，房地產總價值也會隨之增長，頂多是橫盤。

一個完整的周期包括四個階段，復蘇、繁榮、衰退、蕭條。

這四個階段沒有高下之分，蕭條跟繁榮一樣重要。人性當然是跟紅頂白，喜歡繁榮厭惡蕭條，但蕭條的存在，是為了消除泡沫，讓成長能夠走得更遠。

蕭條在某種程度上，比繁榮還要重要。

西漢前期，有一個陵邑制度，就是定期將全國的有錢人遷到都城長安附近，為皇帝守陵。這個制度產生了一個深遠的影響，那就是抑制土地兼并，消除貧富差距。西漢國祚210年，這個制度居功至偉。

周期的客觀存在，還是破除各種情緒迷思的工具。

最近關于遺產稅和房產稅的提法也多了起來，核心還是一個，能不能降房價。

我們前面提過，一個國家房地產的總價值，相當于GDP的2-3倍，這是一個客觀的結論。這個結論的前提，跟有沒有開征遺產稅和房產稅沒有關系。

進入2019年之后，中國國有土地使用權出讓收入每年都在6萬億人民幣以上。2019年中國全部住房總價值是292萬億，按照1%的房產稅征收率，房產稅大概可以收到3萬億。假設地方政府不再依賴土地財政，這中間至少有3萬億的財政缺口。

此外，1%的征收率只是理論上的，考慮到其中還有眾多免征額度，實際征收的房產稅可能不會超過1.5萬億。而且，還要考慮征收房產稅對于短期房價的沖擊作用。

所以，房產稅實際能夠起到的作用，可能比大家想象的要低。

最后，從投資的角度看，這一波的下行周期預計要持續到2025年。對于一線城市的核心地段，現在其實是可以積極起來了。